Фонды для своих

Фонды для своих
Алексей Каменский
22.01.07

Почему россияне предпочитают вкладывать деньги в непрозрачные закрытые ПИФы

65% российских закрытых ПИФов занимается недвижимостью

В 44 раза выросла цена активов закрытого фонда «Инверсия» всего за два года

*Стоимость чистых активов

Если верить статистике, наши граждане, многие из которых даже банков до сих пор побаиваются, внезапно увлеклись рискованными вложениями в новый финансовый инструмент—закрытые паевые инвестиционные фонды. Число ЗПИФов стремительно растет: первый появился в конце 2002 г., а сейчас они по сумме активов втрое обогнали открытые фонды, возникшие на шесть лет раньше. Активы закрытых фондов в России составляют 265 млрд руб., открытых—88 млрд руб.

Неужели пресловутые 50 с лишним миллиардов долларов, которые россияне хранят под матрасами, пошли в дело? Не надо обольщаться. ЗПИФы, ставшие на Западе средством коллективных инвестиций, в России играют совсем другую роль. Вместо того чтобы привлекать новые деньги, они помогают реструктурировать и спасать от налогов те, что уже имеются.

ДЕНЬГИ НА ЗАМКЕ

Что такое закрытый паевой фонд? Это, грубо говоря, такая структура, которая берет у вас деньги лет эдак на 10–15 и взамен ничего не обещает. Открытые фонды должны быть готовы в любой момент выкупить у инвестора его пай по текущей цене. Интервальные, разновидность открытых, предоставляют пайщику такую возможность до четырех раз в год. А закрытый фонд даже этого не обязан делать. В качестве жеста доброй воли он может сделать оферту на выкуп паев. Могут ЗПИФы и обращаться на бирже. Но это все лишь опции. Чаще всего инвестору остается только ждать окончания срока жизни фонда.

Такая жесткость в принципе оправданна. Она позволяет проводить более разнообразную инвестиционную политику—вкладывать в ценные бумаги, не котирующиеся на биржах, в недвижимость, венчурные проекты, делать прямые инвестиции. Инвестфонд Baring Vostok Capital Partners, к примеру, в 1996 г. купил за $8 млн 25% капитала прозябающей «Боржоми». Разве смог бы он это сделать, если бы должен был постоянно иметь в виду возможность обратного выкупа паев? К тому же стоимость пая закрытого фонда не всегда поддается расчету: кто знает, насколько успешным окажется проект.

В США, на родине ПИФов, активы открытых фондов к концу 2006 г. перешагнули фантастический рубеж $10,2 трлн. Закрытые отстают больше чем на порядок—$280 млрд. И это при том, что американские ЗПИФы «открытее» наших—их паи, как правило, обращаются на бирже. Из российских закрытых фондов на биржу выходят единицы.

Есть и еще нюанс. ЗПИФы, утверждает американский Investment Company Institute (ICI), привлекают людей более состоятельных. Средняя американская семья, вложившаяся в закрытый фонд, имеет годовой доход $75 000 и обычно владеет помимо прочего и акциями предприятий. Вкладчики же открытых ПИФов победнее—в среднем $68 700 годового дохода, акциями владеют редко.

Частный инвестор, пишут эксперты ICI, начинает с более понятных открытых фондов и лишь потом решает рискнуть. Недаром из 2 млн американских пайщиков ЗПИФов 90% имеют доли и в открытых фондах. А вот россияне все сделали наоборот, хотя средний годовой доход у нас вчетверо ниже, чем у американцев,—$11 000 против $41 400.

БИРЖЕВАЯ ИГРА НА ТРУБЕ

Российские ЗПИФы делятся на несколько групп, в зависимости от объекта вложения. Фонды недвижимости—явные фавориты. Год назад на них приходился 61% всех закрытых фондов, сейчас уже 65%. Но сами эти фонды какие-то маленькие—средняя стоимость активов составляет 415 млн руб. Это в 9 раз меньше, чем у фондов акций, и в 21 раз меньше, чем у фондов прямых инвестиций. В США, опять же, все наоборот: средний размер активов фондов недвижимости составляет $2,5 млрд. Это впятеро больше, чем у закрытых фондов в целом.

Все дело в своеобразии активов, с которыми работают наши фонды. Что вы скажете, например, об инвестфонде, вкладывающем деньги в старые газовые трубы? Не спешите с оценками. Компания «Регионгазфинанс», бывшая газпромовская «дочка», не мудрит с названиями. Девять находящихся под ее управлением закрытых фондов недвижимости называются «Фонд недвижимости», «Первый фонд недвижимости», «Второй» и т. д., вплоть до «Восьмого». Возьмем, к примеру, «Третий фонд недвижимости», созданный в 2005 г. с первоначальным капиталом 26 млн руб. Имущество фонда представляет собой подземные газопроводы в городе Туле. Точнее, 18 кусков газопроводов. Есть тут «газопровод низкого давления протяженностью 519 м к жилым домам № 19, 22-24, 26-28 и 30 по ул. Болдина». Есть и подлиннее. А есть совсем коротенькие трубы.

Кому пришло в голову создавать такой ЗПИФ? «Чтобы понять, надо вспомнить историю»,—говорит гендиректор «Регионгазфинанса» Геннадий Залко. Бурные 1990-е серьезно перекорежили газовую отрасль. Главные трубы сохранили хозяина, а вот у местных газопроводов единого собственника не оказалось. Что-то принадлежит муниципалитетам, а что-то—местным облгазам, частным акционерным обществам, которые покупают газ у «Газпрома» и доставляют конечному потребителю. Все перепуталось. Газ сперва идет по облгазовским трубам, потом по муниципальным, потом опять по облгазовским. Муниципалитетам от этого имущества никакого толку: без лицензии сами заниматься доставкой газа они все равно не могут. Облгазы тоже в неприятной ситуации: когда труба чужая, в любой момент может прийти новая организация с лицензией и выбросить их из схемы. Купить трубы не получается: чтобы официально заработать нужную сумму, надо сильно повысить цену доставки, а этого власти не позволят.

И тут, рассказывает Залко, в схеме появляется инвестор. Он создает ЗПИФ, который покупает у муниципалитета трубы и начинает зарабатывать на сдаче их облгазу в лизинг с правом выкупа через пять лет. Все довольны. Расходы на лизинг так малы, что облгазу разрешают включить их в цену доставки. «Для городских сетей это выглядит примерно так,—продолжает Залко.—1000 м3 газа стоят 1000 руб., их доставка—100 руб. Увеличиваем цену доставки на 10%, а общая цена газа для населения растет всего на процент».

Но зачем все-таки ЗПИФ? Он позволяет очень удобно распоряжаться доходом от трубного лизинга. Закрытый фонд освобождается от налога на прибыль при условии ее реинвестирования. Нет ничего естественнее: если бы инвестфонды платили налоги с каждой операции, покупка-продажа активов потеряла бы для них смысл. Налог с пайщиков ЗПИФа взимается только при продаже паев или при прекращении деятельности фонда. Получаются абсолютно законные налоговые каникулы. «Третий фонд недвижимости», так же как «Пятый» и «Шестой», реинвестирует прибыль в акции. Сейчас в активе «Третьего» есть ценные бумаги «Газпрома», «Норникеля», «Балтики» и еще трех десятков компаний. И ничего, что трубы постепенно обесцениваются: в прошлом году они стоили 16,5 млн руб., сейчас—уже 14,7 млн руб. «В конце концов трубы уходят, а бумаги остаются»,—резюмирует гендиректор «Регионгазфинанса». Владельцев паев «Третьего» и других фондов он называть отказывается.

КАНИКУЛЯРНЫЕ СОВЕТНИКИ

«Наши ЗПИФы—это в основном проекты для небольшого количества инвесторов»,—признает начальник управления регулирования и контроля над коллективными инвестициями ФСФР Александр Бескровный. Есть фонды и на одного инвестора, говорит чиновник: «Я в этом большой беды не вижу». ФСФР настроена на диво либерально. Хотя регуляторы иностранных ПИФов недвижимости как раз обращают самое пристальное внимание на количество пайщиков. Потому что, когда их совсем мало, это уже не коллективные инвестиции и льготы давать незачем. «Деятельность фондов недвижимости не должна допускать необоснованного ухода от налогов»,—декларирует английская Real Estate Investment Trust Association. Организация эта сравнительно молодая, правила работы она скопировала у американцев, где фонды недвижимости существуют больше века. Все устроено очень просто: налогов американские Real Estate Investment Trust не платят, но, чтобы иметь на это право, им надо соответствовать нескольким требованиям. Вот главные: фонд должен иметь не менее сотни пайщиков, пять самых крупных из них не должны владеть более чем 50% паев, 90% доходов фонда должны ежегодно распределяться среди пайщиков.

Станут ли российские ЗПИФы недвижимости когда-нибудь похожи на западные? Кто знает. Пока риелторы с удовольствием пользуются этой безналоговой схемой. Налоговые каникулы могут сочетаться и с действительным привлечением инвесторов, но никаким западным стандартам наши ЗПИФы все равно не соответствуют.

Не так давно группа компаний МИАН инициировала создание ЗПИФа «Северный парк», который строит несколько жилых небоскребов на Ленинградском шоссе. «Основной инвестор строительства “Северного парка”—департамент инвестиционной политики строительства Москвы,—рассказывает гендиректор МИАН Сергей Озеров.—Мы подключились на поздней стадии и взяли на себя поиск инвесторов на $50 млн». Это примерно 40% общей стоимости проекта. Вначале пайщиков ЗПИФа было всего два—в том числе и сам МИАН, которому принадлежало 70% паев. Потом нашлись сторонние инвесторы. Сейчас у «Северного парка» пять пайщиков, а доля МИАН снизилась до 30%. «МИАН собирается и дальше продавать паи,—утверждает Озеров.—Цель—не сохранить долю, а фиксировать прибыль».

А что с налогами? Начальные активы «Северного парка» составили всего 30 млн руб., что во много раз меньше $50 млн. Так обычно и бывает. Фонд продает квартиры, а полученный доход реинвестирует в строительство, повышая свою стоимость. Активы растут, налогов платить не надо. «Если бы не ЗПИФ, нам пришлось бы платить с каждой продажи квартиры»,—объясняет Александр Михайлюк, гендиректор компании «Старый город», управляющей фондом «Северный парк». В результате «Северный парк» имеет фантастическую доходность: за полгода стоимость его чистых активов выросла на 1575%. «Это не значит, что инвесторы действительно получили такой доход,—уточняет Михайлюк,—это же просто схема».

«Судя по всему, скоро многие застройщики будут использовать эту форму»,—говорит Озеров. На сайте некоммерческого объединения «Национальная лига управляющих» тема широко обсуждается. На сайте предлагают соответствующие услуги: создание УК стоит $30 000, фонда—$10 000.

Закрытых фондов недвижимости в России сейчас всего полторы сотни—пустяк по сравнению с количеством строек. Михайлюк считает, что многие еще просто не успели оценить прелесть схемы: «Строители и фондовики живут в разных плоскостях». И потом, стройрынок еще настолько серый, что схема с фондом и налоговыми каникулами для многих застройщиков слишком прозрачная. «Многие еще пользуются вексельной схемой,—объясняет исполнительный директор УК “Blackwood фонды недвижимости” Артем Цогоев.—Покупателю вместо квартиры продают инвестиционный договор по себестоимости и выдают вексель на прибыль». Доход от продажи имущества превращается в доход по ценным бумагам. «Коряво,—морщится Михайлюк. И добавляет:—А вот МИАН работает на переднем крае».

«Старый город» организовал и другие ЗПИФы. Это «Предместье», строящее коттеджи в Подмосковье, «Наш город», реализующий сразу несколько проектов. Причем для «Предместья», утверждает Михайлюк, даже удалось найти несколько десятков инвесторов—физических лиц. Несколько фондов недвижимости уже торгуются на бирже. Но их совсем мало: «Первый Петербургский фонд прямых инвестиций в недвижимость», «Первый ипотечный» фонд УК «Ямал», фонд «НВК–Городская ипотека». А большинство фондов просто спасает хозяев от налогов. Чтобы как-то уменьшить размер бедствия, ФСФР была вынуждена увеличить минимальный первоначальный размер чистых активов закрытых фондов с 2,5 млн до 25 млн руб. «Слишком часто люди собираются просто так, чтобы сформировать фонд для своего собственного удобства»,—сердится Бескровный. ФСФР размышляет и над судьбой главной приманки ЗПИФов—налоговых каникул. «Если стоимость активов увеличивается, значит, надо, наверное, платить налог с этих доходов. Например, облагать налогом рост стоимости паев»,—рассуждает Бескровный. По его словам, ФСФР даже разработала несколько проектов изменения правил игры, но пока неизвестно, кому будет отдано предпочтение.

ПЬЕСА ДЛЯ ОДНОГО ИНВЕСТОРА

Сергей Озеров также не желает называть имен инвесторов, которых сумела привлечь МИАН. ЗПИФ, реестр пайщиков которого ФСФР предоставляет только по запросу правоохранительных органов,—структура практически обезличенная. Замгендиректора УК «Брокеркредитсервис–Фонды недвижимости» Салават Алпаров честно называет паевые фонды «лучшим из способов сделать право собственности законным и при этом совершенно непрозрачным».

В Москве на улице Докукина стоит шестиэтажное офисное здание. Оно принадлежит закрытому паевому фонду «Коммерческая недвижимость», которым управляет частично принадлежащая «Татнефти» компания «Солид Менеджмент». Судьба у здания темная. Раньше тут было швейное объединение «Смена», а куда оно потом подевалось, неизвестно. Собственниками здания на Докукина стали две фирмы: «Инвестстройпроект» и «Финансресурс», зарегистрированные в 2004 г. и принадлежавшие кипрской компании «Аолион Холдингс Лимитед». Информационная система СПАРК сообщает, что офисы обеих компаний находятся в том же бизнес-центре на Хорошевке, что и штаб-квартира УК «Солид Менеджмент». В начале этого года обе фирмы перешли в собственность «Солид Менеджмента».

ЗПИФ «Коммерческая недвижимость», говорит портфельный управляющий «Солид Менеджмента» Надир Усманов, был первоначально сформирован за счет одного пайщика—владельца здания. «Этот человек владел несколькими объектами, но ему нужны были деньги, он хотел зафиксировать прибыль,—рассказывает Усманов.—Он внес в фонд одно из зданий, а паи частично распродал». Так что сейчас фонд, стоимость активов которого на конец сентября 2006 г. составляла 281 млн руб., фактически публичный: по словам Усманова, у «Коммерческой недвижимости» около сотни пайщиков. Здание на Докукина до сих пор представляет собой его главный актив, но теперь в нем есть и ценные бумаги, примерно на 10 млн руб.

В отделении «Солид Менеджмента» корреспонденту SM на вопрос, можно ли купить пай, объяснили, что паи продавались среди сотрудников УК, а также среди клиентов фирмы из числа пайщиков открытых фондов. А сейчас купить пай постороннему невозможно. Темная история здания никого особенно не беспокоит. Фонд в этом смысле удобная вещь: аресты могут налагаться только на паи, а имущество ЗПИФа не может служить обеспечением ни по каким искам.

В общем рейтинге российских ПИФов закрытые фонды занимают по величине активов первые три строчки. Самый большой фонд в России—«Стратегические инвестиции» с капиталом 64,8 млрд руб. (управляющая компания—«Менеджмент-Центр»). Главным активом, принадлежащим фонду на 100%, является ИФД «КапиталЪ». В прошлом году, в связи с выпуском еврооблигаций принадлежащего «Капиталу» банка «Петрокоммерц», был опубликован инвестиционный меморандум, раскрывающий владельцев ИФД. Ими, как, собственно, все и предполагали, оказались президент ЛУКОЙЛа Вагит Алекперов и вице-президент компании Леонид Федун.

На втором месте—ЗПИФ «Ресурс» с активами 37,5 млрд руб. (УК «Менеджмент консалтинг»). При создании фонда, по словам начальника отдела по связям с инвесторами «Менеджмент консалтинга» Ирины Ивлевой, все его паи были приобретены одним лицом. На третьем месте—фонд «МедиаИнвест» с активами 20 млрд руб., также управляемый «Менеджмент-Центром». У двух компаний, управляющих самыми крупными российскими ЗПИФами и утверждающих, что они друг с другом не связаны, один и тот же гендиректор Сергей Михайлов. Председателем совета директоров закрытого фонда «Спортинвест» (шестое место по активам), финансирующего строительство стадиона для «Спартака», является Леонид Федун. «Спортинвестом» тоже управляет «Менеджмент консалтинг».

«Фондом одного инвестора» должен стать и созданный компанией «Интеко» ЗПИФ «Континенталь». В него вложены имеющиеся у фирмы акции «Газпрома» и Сбербанка (по отчету за III квартал 2006 г., их стоимость составляла соответственно 31 млрд и 10 млрд руб.). Еще $1 млрд составят акции самой «Интеко». В этот и другие создаваемые сейчас «Интеко» ЗПИФы будет переведено около 50 дочерних предприятий компании, структура собственности которых сейчас очень запутанна. «Это структура, которая готовится к тому, что ее будут просвечивать с микроскопом,—уверен экономист Яков Паппэ.—Кто ждет проверок, тот создает ЗПИФ».

Закрытые фонды позволяют играть и с доходностью. ЗПИФ акций «Инверсия» управляется компанией «Мономах». Фонд был сформирован в июле 2004 г., и за два года цена его активов выросла на 4000%. Для формирования фонда надо было собрать 10 млн руб., столько же составлял минимальный взнос. «Ну да, вначале инвестор был только один,—соглашается председатель Инвестиционного комитета УК “Мономах” Юрий Бовкун.—Но ведь потом их могло стать больше». Сейчас, по данным Национальной лиги управляющих, у «Инверсии» два пайщика. В 2004 г. активы фонда составляли акции Зейской ГЭС, «Сибирьтелекома» и «ВСМПО-Ависмы». Акции ВСМПО за прошедшее время подорожали примерно в 10 раз, Зейской ГЭС—на 500%, «Сибирьтелекома»—на 200%. Откуда же взялись 4000%? Бовкун признает, что рост стоимости активов «Инверсии» достигался и за счет переоценки акций. «Первоначально они могли быть введены в фонд по номиналу, за копейки»,—объясняет феномен аналитик «Финама» по энергетике Семен Бирг.

Организаторы ЗПИФов пока никаких нововведений ФСФР не боятся. «Ко мне даже приходили насчет того, чтобы загнать в фонд один северный порт, вон до чего дошло»,—весело говорит Михайлюк из «Старого города». С портом не получилось из-за пустяка: причалы можно было ввести в ЗПИФ, а причальную стенку не удалось—она в федеральной собственности.